作者：钨钼云商  发布时间：2020-02-14  点击量：804

某些事件尽管未必会发生，但其一旦发生则可能产生潜在重大影响，这类事件被我们称作“灰天鹅”。而对此类事件的认知，将帮助投资者做好准备以应对市场上所发生的意外状况。

在一般情况下，我们认为2020年全球经济将有所改善，美国与其他发达市场经济体之间的差距或将缩小。毕竟，2019年12月达成了数项协议，包括：美墨加协议、中美第一阶段经贸协议、美国预算协议以及英国选民对英国脱欧的明确授权。因此我们预计，除非出现更多地缘政治冲击，否则全球经济增长率将达到3.5%。利率将保持在低位，通胀将得到控制，但全球范围内的通胀率将略有上升。

如若将“灰天鹅”考虑在内，市场可能会低估其可能性，然而一旦发生，却会对市场产生潜在重大影响，在我们看来，无论是欧洲达成财政合作，或是美联储放任通胀加剧，都是可能存在的“灰天鹅”。

欧洲达成财政合作

尽管欧洲央行一直在提供充足的货币刺激，但该地区经济却一直在低增长中徘徊。因此，欧洲股市表现落后于美国股市，相对于美国股市继续大幅下跌。然而，由于大量债务的收益率仍为负值，仅靠货币刺激难以扭转局面。在此情况下，额外的财政刺激或被证明是一项重要政策。事实上，欧洲央行与经合组织已经特别呼吁拥有预算盈余的国家进行投资，以刺激经济增长，并将盈余减少至国内生产总值的0.5%。

但挑战在于，这些国家是否愿意采取这些措施？例如，德国政府可能并不愿拿其“保持联邦预算盈余”的政治承诺铤而走险。

在我们的“灰天鹅”假设下，欧洲各国政府和欧洲央行将达成一项重大协议，即欧洲央行逐步撤出刺激措施，以换取多个国家小幅增加其财政支出。根据欧洲央行和经合组织的建议，除了德国之外，荷兰、瑞典、爱尔兰和其他十几个国家也有能力实施财政刺激。众人拾柴火焰高，经济刺激也未尝不可实现。

增加财政刺激、减少对负利率的依赖以及实现真正的结构性改革，诸如此类的政治讨论或会引起投资者的兴趣，并可能引发市场对欧洲股市新的风险偏好需求。我们认为，新兴市场股市也可能受益于欧洲制造业的复苏。

美联储放任通胀加剧

多年来，全球央行一直在强调要实现其通胀目标，但这么多年来他们都未能如愿。近10年的货币刺激并未对实际通胀率产生实质性影响，通胀预期始终低于目标水平。

而最近，这一承诺越来越与“对称的”通胀目标联系在一起，这意味着，在经济扩张周期会存在一些过高的通胀，以弥补在衰退或软增长周期时所预期的通胀不足。然而，在各国央行未能实现2.0%的通胀率目标时，投资者为什么会对央行将通胀率推高至2.0%以上的意愿更有信心呢？

我们可以设想这样一种情景：美国通胀率超过目标水平，而美联储不仅放任这种情况发生，而且其容忍和期望的超调幅度之大也让投资者感到意外。随着整体消费者价格指数（CPI）突破2.0%，美联储的首选指标——核心个人消费支出（PCE）走高，通胀持续加剧。

我们认为，美国今年通胀上升的诱因有很多，其中最重要的因素包括劳动力市场吃紧、技术因素、油价上涨和美元走软。旧金山联邦储备银行的工资刚性指数已经反映出美国整体人口的工资增长情况。自2018年初以来，经历单位工资增长的美国工人的比例大幅下降，并在此期间首次触及2005年的高点。

根据设想，美联储现今的反应将与2017年和2018年截然不同，当时吃紧的劳动力市场导致了对经济过热的担忧，从而引发一系列持续加息。现如今，如若美联储再次强化对其对称通胀目标区间的承诺，并为了提高其可信度，会再次降息。在宽松政策的影响下，到今年美国总统选举时，核心PCE的同比增幅可能接近2.5%，整体CPI可能接近4%。投资者最终或将注意到央行持之以恒重燃通胀的决心。

而这只“灰天鹅”引发的投资影响在一定程度上取决于其经济背景。如果经济增长保持强劲，企业获得一定的定价灵活性，股票或会保值。反之，如果通胀在经济增长放缓的背景下抬头，市场对上世纪70年代滞胀情景再现的担忧情绪，将严重拖累股市。此外，考虑到上述的通胀假设仍是意料之外的情况，我们认为，相较于长期债券，通胀保值债券（TIPS）、能源、金属/矿产领域或是更有效的对冲工具。

我们对市场预期总体乐观，并倾向于选择风险资产。当然也存在时移事易的可能。“灰天鹅”或源于经济意外，或源于政府或监管政策调整。然而，无论是哪种，只要超出投资者的预期，市场都将迅速作出反应。而对这些可能性的认知，既能助力投资者采取预防措施，也能帮助其更好地把握市场在变化中所出现的机遇。

（作者为道富环球市场副全球首席投资官）